DHS模型

DNS模型

DHS模型是Daniel，Hirsheifer and Subramanyam于1998年提出的，简称DHS模型。  　　

DHS模型是对于短期动量和长期反转问题提出的一种基于行为金融学的解释。  　　

DHS模型在分析投资者对信息的反应程度时更强调过度自信和有偏差的自我归因。  　　

假定投资者在进行投资决策时存在两种偏差， 其一是过度自信（Overconfidence），其二是有偏自我评价(Biased Self Attribution)或归因偏差。投资者通常过高地估计了自身的预测能力，低估自己的预测误差；过分相信私人信息，低估公开信息的价值。

在DHS 模型中，过度自信的投资者是指那些过高地估计私人信息所发出的信号的精度，过低地估计公开信息所发出的信号的精度的投资者。过度自信使私人信号比先验信息具有更高的权重，引起反应过度。当包含噪声的公开信息到来时，价格的无效偏差得到部分矫正。当越来越多的公开信息到来后，反应过度的价格趋于反转。  　　

在DHS模型中，归因偏差是指当事件与投资者的行动一致时，投资者将其归结为自己的高能力；当事件与投资者的行为不一致时，投资者将其归结为外在噪声。即把成功归因于自己英明；把失败归因于外部因素。如果一个投资者基于私人信息进行交易，买进股票之后得到好的公开信息，卖出股票之后得到坏的公开信息，在这种情况下，投资者的自信心增加。但是当相反的情形出现时，投资者的自信心并不是同等程度地减少。即把证实自己判断的消息作为信息予以重视，把证伪自己判断的消息作为噪声予以怀疑甚至抛弃。这样，归因偏差一方面导致了短期的惯性和长期的反转，另一方面助长过度自信。   

1．过度自信(overcon dence)。大量的研究发现，在很多领域都存在过度自信，包括心理学家、医生和护士、工程师、律师、企业家、经理、投资银行家， 以及市场专业人士如证券分析师和经济预测家。而且，一些证据显示，专家比相对缺乏经验的人更倾向于过度自信。  　　

在金融市场上，分析师和投资者通过一系列方式来获取信息，如会见公司的主管人员、核实传言、分析财务报表，而这些方式涉及不同程度的技巧。如果投资者过高地估计其处理信息的能力，或识别被他人忽略的现有数据的能力，他就会低估其预测的错误。DHS将过度自信的投资者定义为高估其私人信息的准确性，但对公开信息的准确性不存在过度自信的投资者。  　　

2．有偏的自我归因(biased self—attribu．tion)。它是指人们在观察到其行为结果时，有偏地更新其对自己能力的自信。根据Bem的归因理论，人们过分强烈地将证实其行动正确性的事件归因于自己的能力，而将证实其行动错误的事件归因于外部的噪音或破坏。  　　

当公开信息和投资者自己的信息一致时，模型中投资者的信心增加，但是当公开信息与其私人信息相矛盾时，投资者的信心并不是等量地减少，他们倾向于将这个结果归因于坏运气，而不是自己的能力不够。这样，如果投资者一开始对其能力的估计是无偏的，新的公开信息，平均来说，是确认私人信息准确性的。这意味着公开信息能够引发对之前一个私人信息的过度反应。这样持续的过度反应导致证券价格的动量(momentum)，但是随着进一步的公开信息逐渐将价格回归到基本价值，这样的动量最后会反转。因此，有偏的自我归因意味着短期的动量和长期的反转。 

DNS模型

DHS模型的说明投资者对私人信息过度反应，对公开信息反应不足。当私人信息包含了好消息，股价上升过高；而当私人信息包含了坏消息，股价下跌过低。如果接下来的公开信息确认了私人信息，则会导致进一步的过度反应。当后来的公开信息最终显示股价过高或过低时，会出现价格调整。但是价格调整比之前的过度反应缓慢得多，这导致了长期的反转。    　　

1．自信不变时的预期价格路线。图2描述了DHS模型的主要内容。粗实线表示预期价格，细实线表示完全理性的价格水平。在时间1，知情者得到一个有噪音的私人信号，过度自信导致他对这个信号过度反应，股价高于合理水平。在时间2,有噪音的公开信号到来，部分地修正偏离的价格。(时间3’，另一个有噪音的公开信号到来)在时间3，确定的公开信号到来，价格完全被修正。时间1之前所对应的部分称为“过度反应阶段”，之后的部分称为“修正阶段”。  　　

不同于这样一个普遍的看法，即正的回报自相关是对新信息反应不足的表现，而负的回报自相关是对新信息过度反应的表现，DHS认为正的回报自相关可以是持续过度反应的结果，之后是长期的修正。这样，短期正的自相关和长期负的自相关相符。  　　

学者们将这一模型与近来许多事件研究的发现联系在一起。很多研究都发现，事件后的平均异常价格趋势和事件13平均的初始价格反应有相同的信号。这种现象通常被解释为市场对事件反应不足。但DHS认为，对这种基于事件的回报可预测性来说，对新的公开信息反应不足，既不是一个必要条件，也不是一个充分条件。只有当这个事件是针对市场错误定价而采取的一种对策时，反应不足才能产生可预测性。例如，假设时间2的信号不是公开的，而是公司经理们(或分析师)获得的私人信息。然后他们采取行动(“事件”)，并被公众观察到。当经理们发现公司股价被低估时，他们通过回购或提供债转股等方式来“获利”。这一公开信号使市场相信该公司股价被低估，股价开始缓慢地调整。而当某一事件并不是知情者(如经理)对市场错误定价的反应时，如银行为满足资本金要求而采取的行动，并不会产生事件后的趋势(post—event drift)，因此不存在可预测性。  　　

2．自信依赖于行为结果时的预期价格路线。以上的描述是基于投资者不变的自信水平。而心理学研究表明，行为的结果影响自信。将有偏的自我归因这一心理模式反映到模型中，就是图二的虚线部分。(这里的0／1部分和(1)中的粗实线重合)如前所述，由于有偏的自我归因，公开信息平均来说增加投资者的信心，强化了过度反应。所以当时间2有噪音的公开信息到来时，股价并未开始修正，而是进一步地过度反应，进一步偏离合理价值，直到重复的公开信息将价格回归基本面。  　　

在这种情况下，post—event drift可以看作是噪音的公开信息到来后持续的过度反应，或者是对之前错误定价的反转。

在DHS模型中，归因偏差是指当事件与投资者的行动一致时，投资者将其归结为自己的高能力；当事件与投资者的行为不一致时，投资者将其归结为外在噪声。即把成功归因于自己英明；把失败归因于外部因素。如果一个投资者基于私人信息进行交易，买进股票之后得到好的公开信息，卖出股票之后得到坏的公开信息，在这种情况下，投资者的自信心增加。但是当相反的情形出现时，投资者的自信心并不是同等程度地减少。即把证实自己判断的消息作为信息予以重视，把证伪自己判断的消息作为噪声予以怀疑甚至抛弃。这样，归因偏差一方面导致了短期的惯性和长期的反转，另一方面助长过度自信。